حق ریسک مشروط در بازارهای ارزی و سایر کلاسهای دارایی

مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ریسک نزولی (DR-CAPM) می تواند سطح مقطع بازده ارز را قیمت گذاری کند. دیفرانسیل بازار بتا بین ارزهای بالا و پایین نرخ بهره مشروط به بازده بد بازار است ، هنگامی که قیمت بازار ریسک نیز زیاد است ، از آن که مشروط به بازده خوب بازار باشد. به درستی حسابداری برای این تغییر برای عملکرد تجربی مدل بسیار مهم است. DR-CAPM می تواند به طور مشترک بخش مقطع سهام ، گزینه های شاخص حقوق صاحبان سهام ، کالا ، اوراق قرضه حاکمیتی و بازده ارز را منطقی کند ، بنابراین دیدگاه یکپارچه ای از این کلاس های دارایی را ارائه می دهد. در مقابل ، مدل های محبوب که برای یک کلاس دارایی خاص تهیه شده اند ، نمی توانند به طور مشترک سایر کلاس های دارایی را قیمت گذاری کنند.

معرفی

ارزی یک سرمایه گذاری بالقوه ریسک پذیر است و بحث در مورد اینکه آیا می توان بازده ارز را با ارتباط آنها با عوامل خطر توضیح داد ، ادامه می یابد. ما می دانیم که مقطع بازده ارز را می توان با یک مدل ریسک توضیح داد که در آن سرمایه گذاران نگران ریسک نزولی هستند. ارزهای با بازده بالا بازده اضافی نسبت به ارزهای کم بازده کسب می کنند زیرا همبستگی آنها با بازده بازار کل ، نسبت به بازده بازار مشروط به بازده بازار بدتر است. ما می دانیم که این ویژگی از داده ها نه تنها ارزها بلکه از سهام ، کالاها ، اوراق قرضه حاکمیتی و سایر دارایی های آزمایشی نیز مشخص است ، بنابراین یک دیدگاه یکپارچه از این بازارها را ارائه می دهد.

تجارت حمل و نقل در ارزی شامل سرمایه گذاری در ارزهای با بازده بالا در حالی که بودجه تجارت با ارزهای کم مصرف را تأمین می کند. این استراتژی تجارت از نظر تاریخی بازده مثبتی داشته است زیرا بازده ارزهای با بازده بالا از بازده ارزهای کم بازده است. تعدادی از توضیحات مربوط به این پراکندگی مقطعی در ادبیات پیشرفته است ، که از ریسک تا رفتاری متفاوت است.

ما یک توضیح مبتنی بر ریسک را پیشنهاد می کنیم با نشان دادن اینکه مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ریسک نزولی (DR-CAPM) بخش مقطع بازده ارز را نشان می دهد. ما با اجازه دادن به قیمت بازار ریسک و بتا ارز با بازار ، آنگ ، چن و زینگ (2006) را که در بازارهای سهام در حال مطالعه هستند ، دنبال می کنیم تا مشروط بر بازده بازار کل را تغییر دهند. به طور شهودی ، این مدل تغییرات همبستگی بین تجارت حمل و بازده بازار کل را ضبط می کند. تجارت حمل و نقل با بازار در طول رکود بازار نسبت به آنچه در طول پیش رو است ، ارتباط دارد.

گرفتن صحیح تغییرات در بتاس و قیمت خطر برای عملکرد تجربی DR-CAPM بسیار مهم است. همچنین روشن می کند که چرا CAPM بدون قید و شرط بخش مقطع بازده ارز را توضیح نمی دهد. در حالی که ارزهای با بازده بالا از بتای بالاتری نسبت به ارزهای عملکرد پایین تر برخوردار هستند ، تفاوت در بتا برای گسترش بازده ارز بسیار اندک است.

ما با آزمایش عملکرد DR-CAPM به طور مشترک بر روی ارزها ، پرتفوی های مختلف سهام ، گزینه های شاخص سهام ، کالاها و اوراق قرضه حاکمیت ، نتایج خود را گسترش می دهیم. تغییرات در بتا و قیمت خطر در DR-CAPM می تواند به طور مشترک بازده مقطعی همه این کلاس های دارایی را ضبط کند. این در تضاد با ناتوانی تعدادی از مدل های خاص دارایی در کلاس های دارایی به غیر از مدل ساخته شده برای آنها است.

شهود اقتصادی پشت نتایج ما در شکل 1 خلاصه شده است. در بین کلاس های دارایی های مختلف مانند ارز ، کالاها و سهام ، دارایی هایی که در معرض خطر نزولی بالاتری قرار دارند - یعنی دارایی هایی که بتا نزولی بالاتری دارند (β -) -حتی در هنگام کنترل CAPM Beta (β) بازده اضافی بیشتری کسب کنید. 1 صفحه برتر شکل 1 این الگوی را در داده ها با ترسیم میانگین بازده اضافی در مقابل بارگذاری دارایی مربوطه در معرض خطر نزولی (β - - β) برجسته می کند. رابطه مثبت بین بازده مورد انتظار و خطر نزولی ، الگوی اساسی در تجزیه و تحلیل رسمی تر اقتصاد سنجی این مقاله است. در مقابل ، صفحه پایین شکل 1 نشان می دهد که چرا CAPM نمی تواند بازده این کلاس های دارایی را قیمت گذاری کند. در هر کلاس دارایی ، پراکندگی کمی در بتاها وجود دارد اما پراکندگی بیشتری در بازده های تحقق یافته وجود دارد. در کلاسهای دارایی CAPM ، در بهترین حالت ، بازده متوسط هر کلاس دارایی را ضبط می کند ، اما هیچ رابطه سیستماتیک قوی ظاهر نمی شود.

ما DR-CAPM را با مدل های مبتنی بر تجزیه و تحلیل مؤلفه اصلی (PCA) هم در داخل و هم در سراسر کلاس دارایی مقایسه می کنیم. در هر کلاس دارایی ، DR-CAPM پراکندگی مقطعی را در بازده های خلاصه شده توسط مهمترین مؤلفه های اصلی ضبط می کند. در کل کلاس های دارایی ، DR-CAPM همچنان بازده مورد انتظار را تنها با دو عامل اساسی به دست می آورد ، در حالی که یک مدل مبتنی بر PCA برای تولید قدرت توضیحی مشابه به هشت عامل نیاز دارد.

این مقاله به دو رشته ادبیات کمک می کند: ادبیات بین المللی امور مالی در مورد نرخ ارز و بازده ارز و ادبیات قیمت گذاری دارایی در مقطع مشترک بازده کلاسهای دارایی متعدد.

در میان ادبیات گسترده امور مالی بین المللی ، Lustig و Verdelhan (2007) توضیحی برای مقطع بازده ارز بر اساس CAPM مصرف بادوام (DC-CAPM) ارائه می دهند. Buside (2011b) و Lustig and Verdelhan (2011) در مورد ارتباط بازده ارز با رشد مصرف بحث می کنند. Buside ، Eichenbaum ، Kleshchelski ، and Rebelo (2011) ، Buside et al. ، 2011 ، Buside et al. ، 2009 ، and Buside ، Han ، Hirshleifer و Wang (2011) بر توضیحات تجارت حمل مانند سرمایه گذاری بیش از حد سرمایه گذار و سرمایه گذاری بیش از حد تمرکز می کنند. مشکلات پزوLustig ، Roussanov و Verdelhan (2011) (LRV) مدلی را ارائه می دهند که از تجزیه و تحلیل مؤلفه اصلی بازده ارز استفاده می کند. آنها نشان می دهند که ارزهایی که در دو مؤلفه اصلی اول بارگذاری می شوند ، که با بازده یک دلار تقریب می یابد و به ترتیب دارای سبد تجارت هستند ، به طور متوسط بازده اضافی بیشتری کسب می کنند. Menkhoff ، Sao ، Schmeling و Schrimpf (2012) عامل حمل و نقل حمل را به نوسانات نرخ ارز پیوند می دهند.

سهم ما در این ادبیات ارائه توضیحی در مورد بازده ارز بر اساس ارتباط مشروط معاصر بازده ارز با یک عامل خطر سنتی ، بازده بازار است. ما یافته های خود را با عوامل آماری بیشتر مورد استفاده در ادبیات آشتی می دهیم و نشان می دهیم که ارزها تحت تأثیر همان خطر کل قرار می گیرند که باعث بازده مورد انتظار در کلاسهای دیگر دارایی مانند سهام و کالاها می شود.

ادبیات نوظهور در حال بررسی مقطع مشترک بازده در کلاسهای دارایی های متعدد است. کوکران (2011) بر این برنامه تحقیق تأکید می کند ، که هدف آن آشتی دادن عوامل تخفیف در کلاسهای مختلف دارایی است. وی در آدرس ریاست جمهوری انجمن مالی آمریکا در سال 2011 (به Cochrane ، 2011 مراجعه کنید) او می گوید: "ساختار عاملی بازده مورد انتظار متغیر زمان چیست؟بازده مورد انتظار با گذشت زمان متفاوت است. چنین تنوع در بین دارایی ها و کلاس های دارایی چقدر همبسته است؟چگونه می توانیم به بهترین وجه این همبستگی را به عنوان ساختار عاملی بیان کنیم؟ ... این پروژه تجربی به تازگی آغاز شده است ، ... اما این سؤالات حیاتی است. "

در تحقیقات اخیر و مداوم Asness ، Moskowitz و Pedersen (2013) ، Frazzini و Pedersen (2014) و Koijen ، Moskowitz ، Pedersen و Vrugt (2013) دریافتند که تعدادی از پدیده های مقطعی مانند ارزش ، حمل ، Momentum Momentum، و شیب خط بازار امنیتی مبتنی بر CAPM بدون قید و شرط که قبلاً فقط برای کلاسهای دارایی خاص نشان داده شده بود ، در کلاسهای دارایی متعدد گسترده است. ما با نشان دادن اینکه DR-CAPM می تواند به طور مشترک پراکندگی مقطعی را در بازده در کلاس های دارایی های مختلف آشتی دهد ، در این ادبیات مشارکت می کنیم. ما همچنین با مقایسه مدل با چند مدل مبتنی بر PCA ، ساختار عام را بررسی می کنیم. ما می دانیم که مدل های مبتنی بر PCA متناسب با یک کلاس دارایی خاص قادر به قیمت سایر کلاس های دارایی نیستند و یک مدل PCA بر اساس مقطع مشترک کلاسهای دارایی متعدد ، تعداد عوامل خطر را بیش از حد ارزیابی می کند. ما نتایج خود را به عنوان گامی در دستور کار تحقیقاتی که توسط کوکران (2011) تأکید شده است ، مشاهده می کنیم.

ما تأکید می کنیم که هدف از این مقاله این نیست که نشان می دهد DR-CAPM مدل واقعی تمام قیمت دارایی ها و نه برای دلسرد کردن استفاده از PCA برای خلاصه کردن الگوهای در بازده دارایی است. هدف از این مقاله این است که نشان می دهد که تغییر مقطعی در بازده در کلاسهای دارایی می تواند با ارتباط بازده ها ، بدون قید و شرط و مشروط ، با یک عامل خطر سنتی ، بازده بازار را بدست آورد. برای این منظور و برای کامل بودن ، ما در بخش 6. 5 تعدادی از دارایی ها گزارش می کنیم که DR-CAPM قیمت خوبی ندارد.

در یک ضمیمه آنلاین جداگانه ، ما تعدادی از جزئیات ، بررسی های استحکام و پسوندهای نتایج خود را که در بدنه اصلی مقاله حذف شده اند ، از جمله مقایسه DR-CAPM با PCA و مدل های همبستگی ارائه می دهیم.

قطعه قطعه

بازده تجارت ، مقطعی و بازار را حمل کنید

ما در اجازه تمایز در خطر بی قید و شرط و نزولی ، ما از Ang ، Chen و Xing (2006) پیروی می کنیم. این ایده را ضبط می کند که دارایی هایی که بتا بالاتری دارند با بازده بازار مشروط به تحقق کم بازده بازار ، به ویژه خطرناک هستند. شهود اقتصادی اساسی در ریسک نزولی ساده است: نمایندگان نه تنها برای اوراق بهادار به حق بیمه نیاز دارند و بازده آنها بیشتر با بازده بازار ، بلکه و حتی بیشتر از آن ، هنگامی که اوراق بهادار بیشتر با بازده بازار می چرخد

مدل اقتصاد سنجی

ما مدل را در Eq تخمین می زنیم.(1) با روش دو مرحله ای FAMA و MacBeth (1973). در مدل ما مرحله اول شامل دو رگرسیون سری زمانی است ، یکی برای کل سری های زمانی و دیگری برای مشاهدات پایین. این رگرسیون تخمین های نقطه ای را برای بتاهای بی قید و شرط و پایین ، β ^ و β ^ - ایجاد می کنند که در مرحله دوم به عنوان متغیرهای توضیحی مورد استفاده قرار می گیرند. رگرسیون مرحله دوم یک رگرسیون مقطعی از میانگین بازده دارایی در آنهاست

نتایج تجربی

ما در اینجا برآوردهای تجربی مدل توضیح داده شده در بالا را در تعدادی از کلاسهای دارایی مختلف ارائه می دهیم.

نیرومندی

تأیید مهم نتایج ما تأیید ارتباط بازده ارز با خطر نزولی بازار است. در پانل A از جدول 10 ما تخمین های مرحله اول از بتای CAPM بدون قید و شرط و بتاهای پایین ایستگاه را برای شش پرتفوی ارز ارائه می دهیم. بتاهای CAPM از نمونه کارها 1 به 6 در حال افزایش است و گسترش در بتاس بین نمونه کارها اول و آخر از نظر آماری با صفر متفاوت است. با این حال ، افزایش بتاها اندک است. بتا اولین نمونه کارها است

ساختار عاملی و مدل های مبتنی بر PCA

برای بررسی بیشتر ساختار عاملی مشترک در مقطع مشترک ارز ، سهام و کالاها ، ما یک تجزیه و تحلیل مؤلفه اصلی را در هر کلاس دارایی به طور جداگانه و بازده مشترک آنها انجام می دهیم. این تجزیه و تحلیل به ما اجازه می دهد تا DR-CAPM را با مدلهای مبتنی بر PCA خاص کلاس دارایی که در ادبیات شیوع دارند ، مقایسه کنیم.

نتیجه

ما می دانیم که بازده ارز با ریسک بازار کل همراه است ، بنابراین از دیدگاه مبتنی بر ریسک از نرخ ارز پشتیبانی می کند. با این حال ، ما می یابیم که CAPM بدون قید و شرط نمی تواند سطح مقطع بازده ارز را توضیح دهد زیرا گسترش بتاهای ارز به اندازه کافی بزرگ نیست تا بتواند تغییرات مقطعی در بازده مورد انتظار را مطابقت دهد. CAPM ریسک نزولی (DR-CAPM) بازده ارز را توضیح می دهد زیرا تفاوت در بتا بین ارزهای با بازده بالا و مشروط بیشتر است